投资就是一场输赢依赖于对未来预期能力高低的赌博   

基本分析理论认为，每一种投资工具，无论是股票，还是不动产，都有一种可以称之为“内在价值”的固定基准。该种“内在价值，，可通过对该种投资工具现状和未来。前景的分析而获得。市场价格低于(或高于)内在价值之日，便是买(卖)的机会到来之时。这是因为市场价格和“内在价值”之间的差距最终会被市场所纠证——这也是该理论的核心所在。这样，投资便变成了一种枯燥乏味的、机械的价格比较过程。


基本分析理论的逻辑性极强，用它解释股票价格非常适用。该理论强调，股票的价值应建立在公司未来可用于红利分配的利润现金流基础上。由此，我们可以推导出以下结论：股票价值随其股息和增长率的增加而增加。红利增氏率差异是股票定价中的重要因素。股票定价中还掺杂着对未来预期这一不可靠因素。证券分析师不但要估计长期增长率，还要研究到底这种增长能够持续多久。当市场过分相信未来的收益增长能够持续时，华尔街的投资者们很有可能不仅是在贴现未来，简直就是在贴现来世。基本分析的要害在于，股票价值的估计建立在对未来收益增加的程度和增加期间的不确定预测之上。我以为，这样的股票“内在价值"，它的可靠性会大打折扣。

见习分析师都学过，理性的投资很简单，即在股票市价暂时低于其内在价格时买进该股票，然后在市价暂时高于内在价值时抛售。

空中楼阁理论偏重的是股票的心理价值。这一理论是1936年由著名经济学家、成功投资者——约翰·梅纳德·凯恩斯第一次提出来的。在他看来，职业投资者并不喜欢把全部精力花在估计“内在价值”上，他们更乐意于估计大众投资者未来的行为模式，把他们赚钱的希望建成空中楼阁。成功的投资者能够估计哪些股票最可能被大众用来建造他们的空中楼阁，然后抢先购买这些股票。


人群的疯狂   

贪欲横流是历史上每一次经济过热的基本特征。为了追求金钱，市场参与者们将基本分析法置之脑后，热衷地认为他们也能在股市中大捞一笔，建成他们的“窄中楼阁”。这种想法过去曾经充斥各国，将来还会不时地卷土重来。   

投机心理的确是一个上演荒诞剧目的剧院口本节中将介绍其中的几出戏，其中所建立的“空中楼阁”包括荷兰“郁金香球茎"，英国“南海泡沫”和美国老旧房产及蓝筹股。在这些事例中，一些人也曾短暂地获得回报，但最终幸免于难的人毕竟是凤毛麟角。   

历史给我们的教训是：尽管空中楼阁理论可以解释投机者的行为，但是，将全部精力花在预测易变人群的反应，终究是一种极其危险的游戏。格斯特·勒·邦1895年对大众心理作出过经典的论述：大众心理积累的不是智慧而是愚蠢。显然多数人没有读过这位先生的书。完全因大众心理而火箭般飙升的股市，最终也摆脱不了像地球引力一样的金融规律作用。不正常的股价可能还会持续几年，但终究会走向回归。突如其来的价格回归会像地震一般不期而至，升得越高，跌得越重。那些盲目追求窀中楼阁的草率的投资者，很少有人能正确预见到这种“回归”，所以在股市摇摇欲坠时，无一幸免于难。   

金融市场的高创新能力在于：当市场出现对能增加投资机会的金融工具的需求时，市场必定能提供该种金融工具。而此时，供郁金香投机者放大他们资金效率的金融工具是“看涨期权”，与当今市场上盛行的股票期权一回事。 

所有投机狂潮的共性：价格最终上升到令人不安的水平，有人开始清仓，时隔不久，其他投资者也尾随清仓。就如同雪球滚下山一般，气泡泄气的速度越来越快，顷刻间，整个市场便为惊惶所笼罩。   


但是，不是所有泡沫公司的投资者都相信这些所谓的发行方案的可行性。他们太清楚这些东西到底是什么鬼玩艺儿，然而，由于他们对“博傻理论”深信不疑，他们坚信价格总会上涨，下一个买家总会出现，而他们也能因此盈利。这样一来，大多数投资者都认为自己投资行为具有合理性。一定时间以后，他们就能在二级市场上出售股份以获取利益。


对股价有决定性影响的基本因索应是公司未来利润、股息的增长水平和持续的时间。但是，我在前面已指出，未来收益增长很难预测，即使市场专家也办不到。当过分乐观时期，投资者容易轻信他们所偏爱的公司能在较长的一段时间内保持持续、稳定的增长，连那些最为理性、冷静的基本分析理论家也会提高对未来增长的预测来说服自己以任何价格认购一只股票。   


当股市被过度悲观的情绪所笼罩的时候，许多证券分析师不会相信任何短期内不能实现的增挺预测。他们对增长率的预期变得非常保守。既然预期增长率和市场为该增长所愿意支付的价格会因市场心理的变化而变化，股票的内在价格就变得难以捉摸、遥不可及了。华尔街流传着这样一句格言：牛市里，再高的股价也不算高；熊市里，再低的股价也不为低。   


建立空中楼阁和快速致富的梦想也许会对股票价格的评估起重要作用。那些信奉基本分析原理的投资者甚至也可能因预测到“大众对股票未来增长率预期的上升”而认购一种证券。那些希望获得巨额利润的投资者可能会发现，回报最高的做法应该是抢在所有投资者出击股市前行动，并预测到股票内在价格将来的可能变化。   


以上分析给我们这样的暗示：“股市不可能永远持续郁金香热。”现存的、为公众所接受的一些股票定价原理像平衡轮一样在发挥作用，因为那些空中楼阁的投资者会想，如果股价大大超过了其真实价格，大家都会猜测公众将预期股价下跌。没错，这些定价标准并不严格，也很难估算，但是，在不断飙升的股市中，迟早会有一些投资者可能会将股价中隐含的增长率与预期可能获得的合理增长率相比较。   


在我看来，这两种定价方法都多少反映了股市行为。关键在于如何将这些原理付诸实践以制定有效的投资策略。